Michael Saylor’ın yıllardır tekrarladığı “asla satma” söylemi, Strategy’nin son bilanço görüşmesiyle yeni bir tartışmanın merkezine yerleşti. Şirketin Yönetim Kurulu Başkanı, ilk kez Strategy’nin temettü yükümlülüklerini karşılamak için Bitcoin satabileceğini açıkça dile getirdi. Bu açıklama, şirketin Bitcoin rezervlerini tamamen dokunulmaz gören yaklaşımında önemli bir ton değişimi olarak yorumlandı.
Strategy, 2025’teki yeniden markalaşma sürecinden bu yana kendisini açık biçimde bir “Bitcoin hazine şirketi” olarak konumlandırıyor. Şirketin iş modeli büyük ölçüde Bitcoin birikimini artırmaya, hisse senedi ve borçlanma araçları üzerinden kaynak yaratmaya ve bu kaynakla yeni BTC alımları yapmaya dayanıyor. Ancak son açıklamalar, bu modelin özellikle temettü ödemeleri ve piyasa değeri baskısı altında daha karmaşık hale geldiğini gösteriyor.
Şirketin elinde 11 Mayıs 2026 itibarıyla 818.334 BTC bulunuyor. Bu rezervin piyasa değeri yaklaşık 66 milyar dolar seviyesinde hesaplanıyor. Söz konusu miktar, çıkarılabilecek toplam Bitcoin arzının yaklaşık yüzde 3,9’una denk geliyor. Bu nedenle Strategy’nin Bitcoin alım ya da satış ihtimali, genel piyasa psikolojisi açısından da yakından takip ediliyor.
Saylor’dan geri adım: “Bir BTC satarsak 10-20 tane daha alırız”
Saylor, bilanço görüşmesinde yaptığı çıkışın ardından hafta sonunda verdiği röportajlarda söylemini kısmen yumuşattı. Strategy’nin zaman zaman Bitcoin satabileceğini kabul eden Saylor, buna rağmen şirketin net olarak Bitcoin biriktirmeye devam edeceğini vurguladı. Saylor’a göre şirket bir Bitcoin satsa bile aynı dönemde 10 ila 20 Bitcoin daha alacak kapasitede hareket etmeyi hedefliyor.
Bu yaklaşım, Saylor’ın “asla satma” söylemini tamamen terk etmekten çok yeniden tanımlamaya çalıştığını gösteriyor. Saylor, Bitcoin’in sermaye niteliği taşıdığını, bu nedenle yıl sonunda şirketin elindeki BTC miktarının yıl başından daha fazla olması gerektiğini söyledi. Başka bir ifadeyle Strategy, Bitcoin’i gerektiğinde finansal araç olarak kullanabileceğini kabul ediyor; ancak uzun vadeli hedefini net birikim üzerine kurmaya devam ediyor.
Strategy CEO’su Phong Le de benzer bir çerçeve çizdi. Le, şirketin temettü ödemeleri için Bitcoin satmayı ancak bunun hissedarlar açısından daha avantajlı olması halinde değerlendireceğini belirtti. Özellikle “hisse başına Bitcoin” metriğine dikkat çeken Le, ideolojik bir tutumdan çok matematiksel hesaplara göre hareket edeceklerini söyledi.
Temettü yükü satış baskısını artırıyor
Tartışmanın merkezinde Strategy’nin son dönemde oluşturduğu imtiyazlı hisse yapısı bulunuyor. Şirketin STRK, STRF, STRD ve STRE gibi farklı temettü yükümlülüğü taşıyan araçları var. Ancak asıl dikkat çeken kalem STRC oldu. STRC, aylık nakit ödemeli ve değişken yüzde 11,5 temettü oranına sahip. 8,5 milyar dolarlık nominal büyüklük dikkate alındığında bu program tek başına yılda yaklaşık 982 milyon dolarlık ödeme yükü yaratıyor.
Normal koşullarda Strategy bu yükü yeni hisse satışlarıyla karşılamayı tercih ediyor. Şirketin “flywheel” olarak tanımlanan modeli de buna dayanıyor. MSTR hisseleri, şirketin Bitcoin varlıklarının net değerinin üzerinde işlem gördüğünde Strategy yeni hisse ihraç ederek kaynak yaratabiliyor. Bu kaynak daha fazla Bitcoin alımına gidiyor, BTC miktarındaki artış da şirketin net varlık değerini büyütüyor.
Ancak bu döngü, piyasa değeri Bitcoin rezervlerinin değerine çok yaklaştığında kırılgan hale geliyor. Strategy’nin mNAV oranı şu anda 1,01 seviyesinde bulunuyor. Bu oran, şirketin piyasa değerinin Bitcoin varlıklarına göre yalnızca sınırlı bir prim taşıdığını gösteriyor. mNAV’ın 1’in altına inmesi halinde yeni hisse ihracı, hisse başına BTC miktarını artırmak yerine seyreltebilir. Böyle bir senaryoda şirket için borçlanma, seyrelmeye yol açan hisse satışları ya da Bitcoin satışı seçenekleri öne çıkıyor.
İlk çeyrek zararı
Strategy’nin 2026 ilk çeyrek sonuçları da bu tartışmayı güçlendirdi. Şirket, ilk çeyrekte 12,54 milyar dolarlık zarar açıkladı. Bunun 14,46 milyar dolarlık bölümü, Bitcoin fiyatındaki düşüşe bağlı gerçekleşmemiş zararlardan kaynaklandı. Bitcoin’in dönem içinde 63.000 dolara kadar gerilemesi, bilançonun BTC fiyatına ne kadar hassas olduğunu bizlere gösterdi.
Buna karşın şirketin yazılım işinden elde ettiği gelir 124,3 milyon dolar seviyesinde kaldı. Bu gelir, temettü yükümlülüklerini tek başına karşılamaktan oldukça uzak. CEO Phong Le, yazılım ve yapay zeka tarafındaki işlerin güçlendiğini ve ilk çeyreğin son on yılın en güçlü yazılım çeyreklerinden biri olduğunu söylese de piyasanın ana odağı hâlâ Bitcoin rezervleri ve finansman modeli üzerinde.
Saylor’ın açıklamaları sonrası piyasa da hızlı tepki verdi. Strategy hisseleri bilanço görüşmesinin ardından seans sonrası işlemlerde yüzde 4’ün üzerinde geriledi. Buna karşılık son işlem gününde hisse yüzde 4,31 yükselişle 187,59 dolardan kapandı. Hisse son bir ayda güçlü toparlanma gösterse de altı aylık görünümde hâlâ negatif bölgede bulunuyor.
